Wenn ich in den ernsthaften Denkermodus wechsle, fahre ich mir durch die Haare, kratze mich am Bart und rücke meine Brille zurecht, weil ich hoffe, dadurch besser fokussieren zu können. Das stimmt übrigens tatsächlich — mein Augenarzt hat es mir erklärt. Ist Physik, schlag es nach. Dann drehe ich mich zu meiner Tafel um und beginne wie ein verrückter Wissenschaftler darauf herumzukritzeln. Elf Posts sind geschrieben, und die Liste wird immer länger: institutionelle Entscheidungsrahmen schaffen, systemische und strukturelle Probleme in Organisationen lösen, kulturellen Wandel durch organisationales Lernen ermöglichen, an Idealen arbeiten statt an hübschen Bildern, Arbeitsplätze gestalten, die Identität stiften und nicht bloss Beschäftigung bieten, experimentieren und Arbeitsweisen finden, die Menschen ermöglichen zu wachsen statt billige Gefängnisse zu bauen, für gesunde und sichere Arbeitsplätze sorgen, verstehen dass Motivation aus sinnvoller Arbeit entsteht und nicht aus Geld, in den Managementberuf investieren, Prozesse gestalten die Kunden einbeziehen, Unternehmen bauen die ihre wirtschaftliche und ihre gesellschaftliche Rolle gleichzeitig erfüllen.

Weisse Kreide, hier und da ein wenig verschmiert. Aber es sieht richtig aus, vernünftig, keine Utopie. Das alles stammt aus praktischen Beobachtungen und ein paar klugen Büchern. Ich kann dazu nicken. Ich wette, viele von euch können das auch. Warum geschieht das dann nicht in grossem Massstab? Weil solche Dinge, zumindest meiner Erfahrung nach, im Schneideraum des Konzernfilms häufig auf dem Boden landen. Oder weil du beim Versuch, sie umzusetzen, gegen irgendeine unsichtbare Wand läufst. Der Film und die Wand haben einen Namen. Und ein Datum. Und weil es sich um einen Film handelt, natürlich auch einen Autor.

Die vorstandstaugliche Version: 1970 schrieb ein Ökonom einen 3’500 Wörter langen Leitartikel. Er besass keine rechtliche Grundlage, keine empirische Unterstützung und scheiterte an seinen eigenen Massstäben. Trotzdem strukturierte er den globalen Kapitalismus neu. Friedman behauptete, die einzige Verantwortung von Managern bestehe darin, die Gewinne für Shareholder zu maximieren. Sechs Jahre später argumentierten Jensen und Meckling, Manager könnten auf Kosten der Investoren ihre eigenen Interessen verfolgen — deshalb müssten ihre Interessen durch Eigentum und Anreize auf jene der Shareholder ausgerichtet werden. 1999 institutionalisierte die OECD das alles und machte es zu einem globalen Prinzip der Corporate Governance. Die gesamte Idee war von Anfang an falsch. Ein Unternehmen lässt sich nicht auf Verträge im Dienst der Shareholder reduzieren. Die Tatsachenbehauptungen waren falsch: Manager zerstörten die Renditen der Shareholder nicht systematisch, und Stock-based compensation verbesserte die langfristige operative Leistung nicht. Rechtlich war es falsch: Shareholder besitzen Aktien, nicht Unternehmen. Und das Ergebnis war falsch: Die Vergütung des Top Managements, Kurzfristdenken und Ungleichheit nahmen enorme Ausmasse an, während die Shareholder kein versprochenes goldenes Zeitalter erlebten. Zwischen 1933 und 1976 erzielte der S&P 500 jährlich 7,5 Prozent Rendite. Nachdem Shareholder Primacy zur Doktrin geworden war, waren es 6,5 Prozent.Die Alternative war immer vorhanden: Stakeholder Hierarchy mit Entscheidungsregel. In einem guten Unternehmen ist Shareholder Value eine Folge, kein Ziel. Die Doktrin, die angeblich die Frage nach dem Zweck des Unternehmens beantwortete, war rechtlich nie vorgeschrieben und führte zu schlechteren Ergebnissen als das System, das sie ersetzte.

13. September 1970. Milton Friedman. «New York Times Magazine».

Der Film heisst Shareholder Primacy, falls du dich das gerade gefragt hast. Friedman war nicht der grosse böse Schurke. Er gehörte zur sogenannten Chicago School der Ökonomie. Seine Ideen beeinflussten Staatsoberhäupter wie Ronald Reagan und Margaret Thatcher. Und im Kern geht es um die Vorstellung, Shareholder Value sei das Wichtigste im Business. Ah, ich sehe, wie sich im Raum ein paar Schultern senken. Ja, der Grund, warum dein Team letztes Jahr um 10 Prozent verkleinert wurde. Der Grund, warum dein Projekt in sechs statt in den geplanten neun Monaten fertig sein musste.

1970 schrieb Friedman den Essay «The Social Responsibility of Business Is to Increase Its Profits». Im Wesentlichen sagte er darin, das Top Management sei Agent der Shareholder, gewissermassen deren Angestellte. Klingt richtig? Wir werden sehen. Friedman erklärte, Shareholder-Geld für gesellschaftliche Ziele auszugeben, sei Besteuerung ohne Vertretung. Das Top Management dürfe also nicht einfach Geld des Unternehmens — Entschuldigung, der Shareholder — nach eigenem Gutdünken ausgeben. Die einzige gesellschaftliche Verantwortung eines Unternehmens bestehe darin, seinen Gewinn zu steigern. Es ist ein kurzer Leitartikel, 3’500 Wörter, der sich gegen unnötige Ausgaben des Top Managements richtete. Das Problem war nur: Die Ausschüttungsquote an die Shareholder befand sich damals in einer absolut stabilen Phase — und das schon seit Jahren. Wovon sprach er also? Geduld.

Sechs Jahre später veröffentlichten die Ökonomen Michael Jensen und William Meckling im «Journal of Financial Economics» den Aufsatz «Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure». Er wurde zur Grundlage dessen, was heute Agency Theory heisst. Zunächst einmal bestehen Unternehmen im Grunde aus einem Nexus of Contracts, einem Geflecht von Verträgen. Das sei es, was sie sind. Und am Ende dieses Geflechts stehen die Shareholder. Sie sind die obersten Bosse. Sie engagieren die Mitglieder des Boards als ihre Agenten. Und dann gibt es noch etwas namens Agency Costs. Sie entstehen, wenn Manager nicht den Interessen der Shareholder dienen. Moment, was? Ja, manchmal tut das Top Management andere Dinge, statt für den Gewinn der Shareholder zu arbeiten — es kauft etwa Privatjets oder teure Büros. Oder führt gelegentlich einfach ein Unternehmen. Das kostet Geld, und für den Shareholder ist das ein Problem, weil es seinen Gewinn schmälert. Wie bringt man all diese lästigen Geldausgaben zum Verschwinden? Stock-based compensation lautet die Antwort, denn sie richtet die Interessen des Managements auf jene der Shareholder aus. Der Aufsatz von Jensen und Meckling verlieh Friedmans ursprünglicher Idee mathematische und akademische Legitimität.

Danach explodierte die Idee förmlich, und das Konfetti des Shareholder Value landete überall — und ich meine wirklich überall: in der Wirtschaft, der Wissenschaft, den Medien und der Politik. Selbst die Stimme der Vernunft im internationalen Business, die OECD, stellte 1999 die Rechte der Shareholder ins Zentrum ihrer globalen Grundsätze zur Corporate Governance, auch wenn sie Mitarbeitende, Gläubiger, Lieferanten und andere Stakeholder weiterhin ausdrücklich anerkannte. Die kleine Idee aus einem kurzen Gastbeitrag in einer Sonntagszeitung war zum globalen Konsens der Corporate Governance geworden. Warum? Es müssten doch Unmengen von Studien dazu existiert haben, mit jeder Menge Belegen für diese Idee. Lustigerweise nicht. Sie wurde einfach zur dominierenden Vorstellung. Die Wissenschaft erklärte sie für schlüssig, und wir wissen ja alle: Wissenschaftler müssen das nur sagen, Belege braucht es keine. Die Medien fanden eine einfache Geschichte, die sie erzählen konnten. Du weisst schon: Der arme Shareholder wird von verschwenderischen CEOs ausgeraubt. Beratungsfirmen konnten die Idee und gleich das passende Produkt dazu verkaufen: Maximierung der Shareholder-Rendite, Kosten senken, Unternehmen hochjubeln. Und die grossen Börsen verfügten über eine Handelsmaschine, die Aktien zum Mittelpunkt der Geschäftswelt machen musste. Es war die perfekte Kombination aus einer einfachen Idee und all den institutionellen Akteuren, die davon profitieren konnten.

2001 verkündeten zwei führende Gesellschaftsrechtler aus Yale und Harvard in «The End of History for Corporate Law» dieselbe Botschaft. Die Debatte war endgültig entschieden. Für elf Monate. Dann kam Enron.

Natürlich verursachte Friedman Enron nicht direkt. Er wies das Top Management von Enron nicht an, jenen Betrug zu begehen, der zum Bankrott führte. Friedman lieferte lediglich das moralische Argument: Manager müssen für die Shareholder arbeiten. Jensen und Meckling lieferten die Maschinerie dazu. Manager sind Agenten, deren Interessen mit jenen der Shareholder in Einklang gebracht werden müssen. Also gibt man ihnen Aktien, um sie mit den Shareholdern zu verbinden. Anschliessend werden die Manager den Aktienkurs nach oben treiben.

Nun, wenigstens ist das gut für die Shareholder — und die Manager. Doch selbst gemessen an ihrem eigenen Versprechen war die Bilanz kaum beeindruckend. Zwischen 1933 und 1976 hatte die jährliche Rendite des S&P 500 bei 7,5 Prozent gelegen. Von 1976 bis 2011 waren es 6,5 Prozent. Die Shareholder erhielten also weniger. Was wir dafür bekamen, waren Enron, WorldCom, Xerox, HealthSouth, Lehman Brothers, Wirecard und Wells Fargo: Fälle von Finanzbetrug, weil die Steuerung des Aktienkurses wichtiger geworden war als die Führung des realen Unternehmens. Aber es ging nicht nur um Buchhaltung. Volkswagen entwickelte Software, mit der Abgastests manipuliert wurden, um die Kosten einer echten Einhaltung der Vorschriften zu vermeiden. Und einer der tragischsten Fälle war Deepwater Horizon. Engineering und Prozesssicherheit wurden vernachlässigt, um Zeit und Kosten zu sparen. Die Katastrophe, die 11 Menschen tötete und 134 Millionen Gallonen Öl im Golf von Mexiko freisetzte — ein Muster, das die National Commission on the BP Deepwater Horizon Oil Spill ausführlich dokumentierte und dabei feststellte, dass das Wissen und die Erfahrung der Industrie im Bereich der Tiefsee-Sicherheit über Jahre hinweg abgenommen hatten. Diese Katastrophen hatten unterschiedliche unmittelbare Ursachen, aber sie teilten dieselbe gefährliche Steuerungslogik: Messbare finanzielle Leistung und Aktienkurs standen wiederholt über der Gesundheit des zugrunde liegenden Systems.

Am Ende führt alles zu Deming zurück: Wenn du ein numerisches Ziel vorgibst, werden die Menschen versuchen, genau diese Zahl zu verbessern — nicht das System dahinter.

Und es ist nicht so, als hätte irgendeines dieser Versagen die Doktrin beendet. Die verabschiedeten Gesetze trugen wenig dazu bei, den nächsten Crash zu verhindern. Wenn überhaupt, brachte jeder Crash über mehr als 25 Jahre hinweg noch mehr vom Gleichen hervor. Das ist keine Theorie, die getestet wird, sondern eine Ideologie, die verabreicht wird.

Wenn die Sache also derart katastrophal ausging, musste wenigstens die ursprüngliche Idee brillant und grossartig gewesen sein. War sie aber nicht. Die Debatte, die Friedman neu eröffnete, war bereits entschieden gewesen. 1954 hatte Adolf Berle, der führende Gesellschaftsrechtler seiner Zeit, seine Niederlage in der Debatte eingestanden — zugunsten der anderen Seite. Es erstaunt mich immer wieder, dass Shareholder Primacy zu jenen Theorien gehört, bei denen man die Risse sofort erkennt.

Friedman hielt seinen ganzen Vortrag darüber, dass Manager, wenn sie nicht mit Laserfokus auf Shareholder und Gewinn ausgerichtet seien, das Geld des Unternehmens für andere Dinge ausgäben, etwa für Corporate Social Responsibility. Das sei wie eine Steuer, die das Unternehmen und seine Shareholder bezahlen müssten. Und Friedman sagte, das sei Besteuerung ohne Vertretung, ohne Legitimation — wie in irgendeiner kommunistischen Diktatur. Das hat er tatsächlich gesagt, aber nun ja: 1970 und Kalter Krieg. Nur hatten Manager in einem Unternehmen schon immer eine sehr direkte Legitimation. Wenn du Friedmans Metapher vom Unternehmen als politischem System verwenden willst — was merkwürdig ist, weil er der Mann der Deregulierung war — dann ist die tatsächliche Legitimation bereits vorhanden. Die Shareholder wählen das Board, das Board stellt die Manager ein oder entlässt sie. Perfekt. Was Friedman verlangte, gab es bereits.

Dann fährt er mit all diesen gesellschaftlichen Ausgaben fort und sagt, es handle sich dabei nur um Dinge, die das Gesetz nicht verlange und die für das Unternehmen wirtschaftlich keinen Sinn ergäben. Aber was ist mit all dem, was Unternehmen bereits tun, weil das Gesetz es verlangt — Sozialversicherungsbeiträge, Sicherheitsstandards und Arbeitnehmerschutz? Oder weil es schlicht wirtschaftlich sinnvoll ist, zum Beispiel anständige Löhne zu bezahlen, damit einem die Leute nicht davonlaufen? Irgendwann fällt fast alles, was ein Manager tun könnte, in eine dieser beiden Kategorien. Was bleibt dann noch? Die 100-Franken-Spende an den WWF?

Wovon sprach Friedman also? Vielleicht lag es an der Zeit — vielleicht ruinierten die Manager damals tatsächlich die Shareholder. Wir haben bereits gesehen, dass sie das nicht taten. Die realen Renditen waren stabil. Die Ausschüttungsquote hatte während der vorangegangenen drei Jahrzehnte konstant bei 40 bis 45 Prozent gelegen. Lazonick und O’Sullivans Aufsatz aus dem Jahr 2000 «Maximizing Shareholder Value: A New Ideology for Corporate Governance» ist die empirische Quelle für die meisten Zahlen in diesem Essay. Friedman beschrieb eine Lösung für ein Problem, das nicht existierte.

Aber Jensen und Meckling mussten doch etwas erkannt haben. Sie entwickelten die Agency Theory, die bis heute anerkannt ist. Und es stimmt — daran gibt es nichts auszusetzen: Wenn Manager Ressourcen kontrollieren, die ihnen nicht vollständig gehören, entstehen Kosten. Gut gemacht. Eigentlich gingen sie nicht weit genug. Denn es sind nicht nur Kosten, die von den Shareholdern getragen werden müssen. Manager oder Shareholder können auch Kosten für Mitarbeitende verursachen, indem sie Personal abbauen oder Löhne einfrieren; für Kunden, indem sie ihnen zu viel verkaufen; für Lieferanten, indem sie Zahlungsfristen verlängern; für Gemeinden, indem sie Steuervergünstigungen verlangen; für den Staat, indem sie Rettungskosten verursachen; oder für die Umwelt, indem sie sie verschmutzen. Doch ihre Agency Theory benannte den Shareholder als einziges mögliches Opfer — Entschuldigung, als Prinzipal.

Aber selbst abgesehen von diesem kleinen Versehen fehlt der gesamten Idee ein solides Fundament. Das Prinzipal-Agent-Modell beruht auf drei Tatsachenbehauptungen, die allesamt falsch sind. Erstens behauptet es, Shareholder besässen Unternehmen. Doch Unternehmen sind im rechtlichen Sinn Personen. Niemand besitzt sie wie einen Vermögensgegenstand. Shareholder haben Rechte und Pflichten, aber das ist nicht dasselbe, wie das Unternehmen zu besitzen. Jensen und Meckling beschrieben das Unternehmen als Nexus of Contracts. Das ist, als würde man sagen, ein Mensch sei bloss eine Ansammlung von Organen und Knochen und Muskeln und was auch immer. Das Unternehmen ist nicht das, was seine Verträge aus ihm machen. Es ist das, was das Gesetz aus ihm macht: eine juristische Person mit Rechten und Pflichten, die unabhängig von jeder Vereinbarung zwischen Shareholdern, Management, Mitarbeitenden oder irgendjemand anderem bestehen. Diese Rechte und Pflichten wurden durch das Gesetz geschaffen, nicht ausgehandelt. Sie lassen sich nicht wegverhandeln. Jensen und Meckling blickten durch die juristische Person hindurch und sahen nur die darunterliegenden Verträge. Aus dem Blick verschwand alles, was das Recht geschaffen hatte und durch keinen Vertrag ersetzt werden konnte.

Nun, das ist alles juristisches Gerede — was ist mit der realen Welt? Gute Frage. Die Antwort lautet: Dort ist es genauso. Auch in der realen Welt ist das Unternehmen eine juristische Person, denn es existiert nur, weil ihm ein Rechtssystem diesen Status verliehen hat. In der realen Welt ist es eine Person. Seltsam? Ja, aber genau das war die ganze Idee des Unternehmens. Was Jensen und Meckling beschreiben, ist kein Unternehmen, sondern ein einfaches Einzelunternehmen oder eine Personengesellschaft. Und sie hätten es besser wissen müssen — sie sind schliesslich die Experten. Im ersten Jahr Privatrecht lernte ich, dass Shareholder nicht die einzige Gruppe sind, die Verpflichtungen gegenüber dem Unternehmen hat. Mitarbeitende haben Ansprüche auf aufgeschobene Vergütung, berufsspezifische Investitionen und Pensionsversprechen. Lieferanten tätigen beziehungsspezifische Investitionen. Gemeinden haben Infrastruktur rund um das Unternehmen aufgebaut. Sie alle haben einen Einsatz im Spiel des Unternehmens. Deshalb nennen wir sie Stakeholder. Die Arbeitnehmenden, die während der Finanzkrise von 2008 ihre Stellen und Pensionen verloren, trugen das Restrisiko. Die Shareholder, die gerettet wurden, trugen es wohl weniger als sie.

Ausserdem stimmt es nicht wirklich, dass Shareholder das Board engagieren. Ein Board wird in einem gesetzlich festgelegten und abgesicherten Governance-Prozess gewählt. Anschliessend soll es innerhalb seiner Treuepflicht ein unabhängiges Urteil fällen. Es ist die Stimme der Vernunft im Spiel — der Weisse Rat, sozusagen, auch wenn wir wissen, wie das ausgegangen ist. Aber es ist nicht dazu da, einfach die Anweisungen der Shareholder auszuführen.

Als Nächstes kommt eine ganz praktische Denkfalle: das Vergütungsproblem. Stock options sollten Management und Shareholder aufeinander ausrichten und für gute, altmodische Geschäftsentscheidungen sorgen. Das Problem war, dass der Aktienkurs zur Messgrösse wurde — und der hat nichts mit guter operativer Leistung zu tun. Er zeigt, was Menschen auf einem Markt für eine Aktie zu bezahlen bereit sind. Entscheidend sind also die Erwartungen. Ein Unternehmen für reale Leistung zu führen und es für Erwartungen zu führen sind zwei verschiedene Dinge. Der legendäre Ökonom Keynes bezeichnete das vor fast hundert Jahren als Beauty Contest. Und er erkannte, dass es nicht nur um Erwartungen geht — sondern darum, was du glaubst, dass andere erwarten. Damit hast du dich noch einen weiteren Schritt vom realen Unternehmen entfernt.

Die Forschung konnte nie belegen, dass die massive Ausweitung von Stock-based compensation die langfristige operative Leistung zuverlässig verbessert. Was sie zweifellos verbesserte, war die Vergütung des Top Managements. Deren Vergütung verdoppelte sich in den 1980er-Jahren und vervierfachte sich in den 1990er-Jahren. 1965 verdiente ein CEO 44-mal so viel wie ein durchschnittlicher Fabrikarbeiter. 1998 war es das 419-Fache. Moment — aber das bedeutet doch, dass diese Agency Costs stiegen. Ja, genau das taten sie. Das Agency-Problem war real. Die umgesetzte Lösung machte es schlimmer.

Aber das Beste kommt noch: die Menschen, für die das ganze System entworfen worden war — die Shareholder. Es gab sie gar nicht. Friedman, Jensen und Meckling gingen alle von einem Shareholder aus, der opportunistisch und egoistisch handelt und dem das Wohlergehen anderer gleichgültig ist — gewissermassen der kleinste menschliche gemeinsame Nenner, erhoben zum Führungsgremium der Wirtschaft. Gut, wer ist dann der typische Shareholder? Es gibt ihn nicht. Ungefähr die Hälfte sind institutionelle Investoren, von Hedgefonds bis zu Pensionskassen. Irgendwo dahinter stehen Menschen, aber sie sind vom tatsächlichen Aktienbesitz so weit entfernt, dass sie unsichtbar und machtlos sind. So wie ich — ich bin Teil einer Pensionskasse, habe aber keine Ahnung, was dieser Fonds besitzt, geschweige denn irgendeine echte Kontrolle darüber. Irgendwo gibt es einen Fondsmanager, der eine gewisse Kontrolle ausübt, aber auch ihm gehört das Vermögen nicht. Dann gibt es einige sehr vermögende Menschen, die Aktien direkt besitzen. Und nicht nur die Shareholder selbst sind höchst unterschiedlich — es ist auch die Dauer, während der Aktien gehalten werden. 1960 blieben Shareholder von an der NYSE kotierten Unternehmen, berechnet anhand der Handelsaktivität, im Schnitt mehr als 8 Jahre bei ihrer Investition. 2010 war der durchschnittliche Shareholder rechnerisch nach vier Monaten wieder weg. Das bedeutet, dass du jedes Quartal einer neuen Gruppe von Shareholdern gegenüberstehst. Verschiedene Shareholder haben vollkommen unvereinbare Interessen — der Hedgefonds und die Pensionskasse besitzen dieselben Aktien und wollen das Gegenteil voneinander. Shareholder Value zu maximieren bedeutet, die aggressivsten, kurzfristigsten und am wenigsten diversifizierten Shareholder gegenüber den langfristigen Interessen der meisten realen Investoren zu bevorzugen.

Shareholder Value zu steuern bedeutet, das Erwartungsspiel zu spielen — nicht echten Wert zu schaffen. Übertriffst du die Schätzung der Analysten, steigt der Aktienkurs. Verfehlst du sie, fällt er. 1983 erfüllten US-Unternehmen die Gewinnerwartungen in ungefähr 50 Prozent der Fälle — das entspricht dem, was man von einem zufälligen System erwarten würde. 1997 übertrafen sie die Erwartungen in 70 Prozent der Fälle. Das Management war in dieser Zeit nicht besser darin geworden, Unternehmen zu führen — es war nur besser darin geworden, ein Spiel zu spielen.

Du kannst sagen, das klinge alles nach schwarzer Magie des Business. Aber was bedeutete es in der Realität? Du kennst die Antwort bereits. Was geschieht, wenn Unternehmen verschlankt und hübsch gemacht werden? Menschen werden entlassen, selbst wenn es den Unternehmen gut geht. Die Jahre 1983 bis 1987 waren Boomjahre. 4,6 Millionen Arbeitnehmende in den USA verloren ihre Stelle. 35 Prozent waren zwei Jahre später noch immer arbeitslos, und wer wieder Arbeit fand, musste dauerhafte Lohneinbussen hinnehmen. Gleichzeitig verliess ein immer grösserer Teil der Gewinne die Unternehmen in Form von Dividenden und Aktienrückkäufen — 1989 waren es 81 Prozent. Dieses Geld war früher in das Unternehmen reinvestiert worden. Jetzt verschwand es. Aber Moment — das war doch der Aufstieg des Silicon Valley. All diese neue Technologie musste aus Forschung und Entwicklung stammen. Ja, aus Investitionen, die Jahrzehnte zuvor getätigt worden waren, nicht aus jenen dieser Zeit. Du weisst schon, Kleinigkeiten wie das Internet und GPS. Die neue Doktrin erntete nur noch. Das Einzige, was stieg, war die Vergütung des Managements — auf das 419-Fache eines Arbeiterlohns.

Und trotzdem fühlt es sich irgendwie richtig an, den Shareholder als obersten Boss zu akzeptieren, nicht wahr? So soll es doch funktionieren. So wurde das System eingerichtet. Wenn du mit dem System das Recht meinst, stimmt das nicht. Das Gesellschaftsrecht verlangt im Allgemeinen nicht, dass Manager den heutigen Aktienkurs maximieren — weder in den USA noch im Vereinigten Königreich, in der EU oder in der Schweiz. Selbst in Asien, wo das Gesellschaftsrecht ganz anders ausgestaltet ist, wirst du diese Pflicht nicht finden. Wenn die verschiedenen nationalen Gesetze überhaupt etwas über den Zweck eines Unternehmens sagen, reicht das Spektrum von Wachstum über die Herstellung hochwertiger Produkte und den Schutz der Mitarbeitenden bis zur Wahrung des öffentlichen Interesses. Solange Board und Management ihre Macht nicht missbrauchen, um sich selbst zu bereichern, können sie unterschiedliche Richtungen einschlagen.

Shareholder Value zu maximieren ist keine Verpflichtung des Managements. Es ist eine von mehreren Möglichkeiten. Friedman machte daraus ein Muss. Menschen, die davon profitierten, entwickelten es anschliessend zu einem faktischen Gesetz weiter. Die Kosten tragen jene Menschen, die keinen Gastbeitrag in der «New York Times» schreiben konnten.

Alternativen hatte es schon seit Jahrzehnten gegeben. Drucker hatte sie 1942. Deming in den 1950er-Jahren. Japan ging einen anderen Weg. Die wichtigsten Prinzipien waren dort stets der Fortbestand des Unternehmens und langfristige Beziehungen zu Mitarbeitenden, Lieferanten und Kunden gewesen. Kontinentaleuropa besass eine Tradition, in der sowohl Shareholder als auch Mitarbeitende Mitspracherechte hatten. Beide Regionen bewegten sich durch Privatisierung, institutionelle Investoren, aktienbasierte Vergütungsanreize, Finanzialisierung und den Druck nach höheren Renditen langsam in Richtung Shareholder Primacy. Die Stimmen und Beispiele für Alternativen waren immer vorhanden. Das Problem war nie mangelndes Wissen.

Shareholder sind selbstverständlich sehr wichtig für ein Unternehmen. Aber sie sind nicht die einzige wichtige Gruppe. Die Bedürfnisse aller Stakeholder müssen berücksichtigt werden, denn ohne ihren Beitrag kann das Unternehmen nicht wachsen. Ja, ja, alle sind wichtig. Wir haben sie alle in unserer Strategie, auf unseren Postern und manchmal sogar in unseren Slogans. Aber so einfach ist es nicht. Wenn du die Gruppen nur auflistest, weiss noch niemand, wie Entscheidungen getroffen werden sollen. Oberflächlich betrachtet stellen Stakeholder widersprüchliche Forderungen: Ich will mehr Gewinn. Ich will mehr Lohn. Ich will mehr Steuern. Wie löst du dieses Problem? Das Konzept ist einfach — es heisst Stakeholder Hierarchy. Sie gibt Managern eine Entscheidungsregel, wenn Stakeholder-Interessen miteinander in Konflikt geraten. Kunden an erster Stelle bedeutet: Wenn Ressourcen knapp sind, weisst du, wohin sie fliessen. Mitarbeitende an zweiter Stelle bedeutet, dass du weisst, was als Nächstes kommt. Shareholder an letzter Stelle bedeutet nicht, dass sie unwichtig sind — es bedeutet, dass ihr Nutzen daraus entsteht, dass du die anderen Dinge gut machst. Die Hierarchie ist entscheidend. Ohne sie hast du eine organisationale Persönlichkeitsstörung: konkurrierende Ziele ohne Entscheidungsregel. Mit ihr hast du ein leitendes Prinzip, das bessere Shareholder-Renditen hervorbringt als Shareholder Primacy.

Ein Wort der Vorsicht: Stakeholder Hierarchy wurde auch schon missbraucht. Trickle-down economics behauptete, dass es irgendwann allen zugutekomme, wenn man Corporations und Vermögende reicher mache. Es gibt keine überzeugenden empirischen Belege dafür. Stakeholder Hierarchy muss auf realer Leistung beruhen, nicht auf Versprechen.

Der Real Market — die tatsächliche Leistung des Unternehmens — sollte das oberste Ziel von Unternehmen sein. Der Real Market schafft Wert durch Produkte, Dienstleistungen und Beziehungen. Der Aktienmarkt übersetzt Erwartungen über diesen Wert in Preise. Gefährlich wird es, wenn das Management beginnt, Erwartungen für den Aktienmarkt zu produzieren, statt Wert für den Real Market. Offenbar ist die Realität doch das bessere Spiel. Wer hätte das gedacht?

Warum bleibt Shareholder Value trotzdem die dominierende Idee? Wir haben gesehen, welchen Schaden sie anrichten kann. Es gibt eine bekannte und erprobte Alternative. Und sie ist kein Geheimnis. Selbst die grossen Förderer der Shareholder Primacy haben sich von ihren ursprünglichen Behauptungen distanziert. Jensen zog sich von einer kurzfristigen, aktienkursgetriebenen Shareholder Primacy zurück — als Co-Autor von «Just Say No to Wall Street» im Jahr 2002. Noch vernichtender ist, was das Aushängeschild der Shareholder Primacy, GE-Chef Jack Welch, 2009 nach seiner Pensionierung in einem Interview mit der «Financial Times» sagte: «Shareholder value is a result, not a strategy. Your main constituencies are your employees, your customers and your products.»

Ich denke, es gibt mehr zu entdecken.

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Glaub mir nicht einfach so, hier sind ein paar gute Bücher:

Friedman, Milton. «The Social Responsibility of Business Is to Increase Its Profits.» New York Times Magazine, 13. September 1970.

Jensen, Michael C., und William H. Meckling. «Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure.» Journal of Financial Economics, Bd. 3, Nr. 4, Oktober 1976.

Lazonick, William, und Mary O’Sullivan. «Maximizing Shareholder Value: A New Ideology for Corporate Governance.» Economy and Society, Bd. 29, Nr. 1, Februar 2000.

Stout, Lynn. «The Shareholder Value Myth: How Putting Shareholders First Harms Investors, Corporations, and the Public.» Berrett-Koehler Publishers, 2012.

Martin, Roger L. «Fixing the Game: Bubbles, Crashes, and What Capitalism Can Do.» Harvard Business Review Press, 2011.

Welch, Jack. Zitiert in Guerrera, Francesco. «Welch Condemns Share Price Focus.» Financial Times, 12. März 2009.

Keynes, John Maynard. «The General Theory of Employment, Interest and Money.» 1936.